大きな環境イベントに対する人々の懸念が最高潮に達した時こそ、私たちが最良の取引をする時なのです。恐れは流行を追う者の敵ですが、原理主義の金融アナリストの親友です。
1994 年の株式市場のリターンは低かったものの、バフェットは多忙な年を過ごしました。実際、市場が下落している時はいつでも、バフェットは大金を稼ぎます。1994 年後半、バークシャー ハサウェイは 4 つの重要かつ特別な買収を行いました。バフェットは常にマスコミと出版の見通しについて非常に楽観的であったため、米国最大の新聞販売会社であるガネット（Ganett）を4社買収しました。株式の 9% を取得し、ピッツバーグの大手地方銀行であるピッツバーグ ナショナル バンクも購入しました。3パーセントの株式。
さらに驚くべきことは、バフェットがサロモンに巨額の投資をしたことです。元の7億ドル相当の特別転換株に加えて、660万株の普通株が追加されました。最後の項目は、1994 年の夏に、バークシャーがアメリカン エキスプレスの優先株を普通株に転換したことでした。1994 年後半から 1995 年第 1 四半期まで、バフェットはアメリカン エキスプレスの株を買い続けました。要約すると、バフェットは会社に合計 13 億 6000 万ドルを投資しました。これは、バフェットが 1988 年と 1989 年にコカコーラを買収して以来、バークシャーにとって初めての 10 億ドル以上の投資でした。
ハワード。ディズニーによる Capital/ABC の買収は、バフェットに素晴らしい機会をもたらしました。バークシャーは 2000 万株のキャピタル株を所有し、1 株あたり 17.25 ドルで購入しましたが、現在は 1 株あたり 120 ドルを超えています。合併により、キャピタルの株主は、場合によっては、より多くのディズニー株または現金を受け取ることができるようになりますが、バークシャーは、ディズニー株1株に対してキャピタル株1株で、1株あたり少なくとも65ドルを主張しました。現在、バフェットはディズニーの第 2 位の株主となり、13 億米ドルを保有しています。
ガーネット注1
Garnett は、77 億ドル相当の分散型ニュースおよびマスコミュニケーション企業です。その事業には、新聞の発行、ラジオ、屋外広告が含まれます。ガーネットは、82 の日刊紙、50 の出版物、そして有名な「USA TODAY」と「USA WEEKEND」を擁する米国最大の新聞グループです。 「USAトゥデイ」は瞬く間に全米日刊紙となった。1994 年に、カナダの企業が発行および販売した新聞の平均部数は、1 日あたり 630 万部を超えました。
ガーニーは、フェニックス、デンバー、ワシントン D.C.、アトランタ、ジャクソンビル (ジャクソンビル) およびその他の都市に 10 の駅を所有しています。同社はまた、ロサンゼルス、サンディエゴ、タンパ、セントピーターズバーグ、シカゴ、ダラス、ヒューストンで 6 つの FM ラジオ局と 5 つの AM ラジオ局を運営しています。
さらに、カンヌは北米最大の屋外広告グループでもあり、米国とカナダの 11 の州で事業を展開しています。
□原則：シンプルでわかりやすい
新聞とテレビ局は、バフェットが非常に理解しやすい業界です。彼は、20 年以上にわたってワシントン ポスト カンパニーとバッファロー ニュースを所有しており、過去 10 年間はキャピタル/ABC を所有しています。これらの経験により、彼は Gane の株主になる資格を得ただけでなく、完全に彼の競争上の優位性の範囲内に入ることができました。
□原則：長期的な展望は有望
1973 年から 1987 年にかけて、新聞やテレビ局が栄えました。新聞は地方および全国的な広告の重要な媒体であり、この利点を利用してライン レートを値上げすることがよくありました。新聞は、発行部数と分類された広告収入に影響を与える減速があるときはいつでも、広告料金を上げることによって成長してきました。同時に、ケーブルテレビ局も低競争の恩恵を受けました。当時、ケーブル テレビの基本的な視聴者は徐々に拡大していましたが、無線テレビ放送ネットワークは依然として、ほとんどの視聴者にリーチするための主要なチャネルでした。
景気後退により企業の広告予算が大幅に縮小した 1980 年代後半に、この傾向が変わり始めました。さらに、企業は広告資金を他のメディアに移す実験も始めています。広告チラシ（DM）のダイレクトメール、切り抜きチラシ、ターゲットマーケティング（ターゲットマーケティング、編集者注：消費者の特性に応じて、さまざまな消費者グループをセグメント化し、適切なマーケティング戦略に協力するため）。今日では、従来の新聞広告への重点が変わり、ケーブル テレビ広告の効果はワイヤレス テレビ広告の効果と変わりません。
当初、アナリストも放送局も、この変化の背後にある要因を確信していませんでした.これは単に緊縮経営の結果ですか？または、ディスプレイ広告が消費者にリーチするためのより費用対効果の高い方法を見つけた、広告の世界における恒久的な変化。説明が何であれ、新聞社と放送局はもはや市場を支配することができないことを知っており、利上げを遅らせ、広告のために激しい戦いを始めなければなりませんでした.
競争は必然的に企業の収益とマージンに圧力をかけますが、保険料も例外ではありません。ミスター・マーケットはいつものように興奮し、必死だった。新聞やメディア業界が相対的収益率の低下を報告し始めたとき、マーケット氏の熱意は本当に引き締まり始め、これらの企業の価格はすぐに下落しました。ミスター・マーケットは常に山と谷で過剰に反応します。
□原則：株主資本利益率
新聞業界の収益性は低下しているが、これらの企業の魅力は株価ほど低下していない.1980 年代半ばには、新聞業界全体の株主資本利益率は実際に比較的高く、平均で 19% 近くになり、1990 年までに低下し始めました (図 8.1 を参照)。それでも、業界の自己資本利益率は平均 13% で、ほとんどの企業の 10% よりも優れていました。他の新聞社と同様に、Gane の株主資本利益率は低下しています。しかし、Gane は他の同業他社とは異なり、すぐに組織を再編し、1993 年までに株主資本利益率を記録的な 23% にまで高めました。
□原則：粗利率
Garnett がより高い株主資本利益率を享受した理由の 1 つは、経営陣が良い時も悪い時もコストを厳密に管理したことです。ガーネットの会長兼ゼネラル マネージャーのジャック。1986 年にジャック・カーリーが会社を引き継いだ後、彼はすぐに会社の支出を大幅に削減しました。1980 年代後半、総売上高に対する Gannet の費用の比率 (パーセンテージ) は 2 に近かった.三つ％。1993 年には、この比率が 1 に低下しました。八％。同業他社の売上総利益率（図 8.2 を参照）と比較すると、より顕著です。ガーンの経営陣は、財務管理に努力を惜しみませんでした。カナダの現在の粗利益率は 11% で、これは新聞業界の平均よりも 4% 高くなっています。
□原則：合理性
Gane の成功のほとんどは、Corey によるものです。前任のアル。Newhart (Al Neuharth) は、カナダの拡張の開始者です。ニューハートは露骨にガーニーの財産権を利用して他の新聞社を買収した。実際、カナダの平均発行済株式数は、1974 年の 9,400 万株から 1987 年には 1 億 6,200 万株に増加しました。Corey は、1986 年にゼネラル マネージャーに就任して以来、用心深く繊細であり、事業拡大よりも株主資本への利益を重視してきました。1994 年にケインは 3 億 9,900 万ドルを投資し、1 株あたり平均 50 ドルで 800 万株を買い戻しました (図 8.3 を参照)。
□原則：実質価値を計算する
カナダの株主利益 (資本支出と減価償却費を差し引いた純利益) は、過去 10 年間で毎年 1 ～ 2% 増加しています。1993 年の Gane の株主利益は 4 億 7,400 万ドルに達しました。バフェットが株主利益を現在の 20 年米国債利率で割り引いたことはわかっています。しかし、1994 年に起こったように金利が定期的に低下したとき、彼は割引率を調整しました。1994 年の第 4 四半期、長期債の金利は 7 でした。5% と 8% あたりで推移しています。
保守的な割引率 10% を使用し、Gane の株主利益が今後 10 年間で 12% 増加し続け、11 年目に 5% の緩やかな成長率になると仮定すると、Gine の将来の割引価値は約 170 になります。 % 10 億、または 1 株あたり 122 ドル (表 A.26 を参照)。Gane が 10% だけ成長し続け、11 年目も 5% の成長率を維持すると仮定すると、Gane の割引価値は 146 億ドル、つまり 1 株あたり 104 ドルになります。
□原則：適正価格で購入
1994 年の後半、Gane の上場株価は 1 株あたり 45 ドルから 50 ドルの範囲でした (図 8.4 を参照)。バフェットがゲーンに費やした平均コストは、1 株あたり 48 ドルでした。成長率を 12% と仮定すると、バフェットはカナダの実質価値の 40% で同社の株を購入することに相当します。10%の場合、バフェットは50%割引で購入します。どちらの場合でも、バフェットの投資は明確な安全域を達成できます。
ゲーンは典型的なバフェットの投資です。理解しやすく、見通しがよく、責任感があり賢明な経営をしている会社を、彼は妥当な株価で購入します。他の人々は、業界がますます悪化していることに気づき、新聞事業への投資を非常に安価に投棄していましたが、バフェットは、競争や試練に直面していたにもかかわらず、ゲーンの価値を計算しようと試みました.マーケット氏の衝動的な感情は再び極限に達し、バフェットは別の宝石を手に入れました。
ピッツバーグ・ナショナル・バンク・エンタープライズ
ピッツバーグ ナショナル バンク コーポレーション (PNC バンク コーポレーション) は、640 億ドルの資産を持つ、全米 12 位の銀行持ち株会社です。株主資本は 44 億ドルでした。 PNC バンク エンタープライズは、ピッツバーグ ナショナル コーポレーションとフィラデルフィアに本拠を置くプロビデント ナショナル バンクが合併した結果です。
□4つの金融サービス
合併した PNC は、銀行以外の子会社の買収と設立を通じて着実に拡大しています。今日、PNC の支部は、北はマサチューセッツ州、西はオハイオ州、南はケンタッキー州、東はニュージャージー州にまで広がっています。 PNC は、個人や中小企業向けの通常の融資、預金、支払いシステム、企業や政府機関向けの従来の融資、財務管理、その他の金融サービスを提供するコーポレート バンキングの 4 つの事業を通じて、幅広い金融サービスと商品を顧客に提供しています。銀行の典型的な法人顧客業界には、ヘルスケア、天然資源、不動産、コンピューター通信が含まれ、年間売上高は 500 万ドルから 2 億 5,000 万ドル以上に及びます。1993 年の総黒字の 70% から 1994 年の 90% 以上まで、リテール バンキングとコーポレート バンキングの組み合わせが PNC の商業黒字の大部分を占めていました。
PNC の 3 つ目の事業は、投資コンサルティング、資産管理、後見などのサービスを提供する投資管理と信託で、対象は個人、機関、投資信託です。 PNC の投資管理および信託部門は、投資調査を後援する国内最大の資金提供銀行の 1 つでもあります。PNC を購入した投資および研究金融機関は 245 以上あります。 PNC は、ミューチュアル ファンドの銀行マネージャーの中で 2 番目に大きく、米国の銀行の投資マネージャーの中で 9 番目に大きく、すべての投資マネージャーの中で 32 番目に大きいです。その管理下にある資産は増え続けています。1995 年の第 1 四半期に、PNC は、運用資産が 240 億ドルを超える、ニューヨークを拠点とする投資管理会社である Black Rock Financial Management の買収を完了しました。
金融業界を研究するアナリストは、最近、銀行の手数料に注目し始めています。手数料ベースのビジネスからの収益はより予測可能であり、銀行のローンポートフォリオの不規則な収益を緩和するのに役立ちます.PNC の投資管理部門と信託部門は魅力的ですが、これらの事業は 1993 年には銀行の黒字の 7% しか占めておらず、1994 年には 9% しか占めていませんでした。
PNC の 4 番目の事業部門は、銀行の資産/負債を管理する投資銀行業務です。銀行の証券金融の管理が含まれます。投資銀行業務には、200 を超える認可ブローカーへの仲介サービスの提供、投機的資本投資、企業および政府の金融サービスの提供も含まれます。さらに、PNC の投資銀行業務は、ヘルスケア、大学および大学の収益債を引き受けており、最大の銀行引受会社の 1 つです。バフェットは、PNC に注目するか、1994 年にこの投資銀行が破綻したためです。
PNC は常に、他のどの銀行よりも大きなポートフォリオのポートフォリオを持っています。その理由は、ピッツバーグの周期的な鉄鋼産業にあります。減速する経済を相殺するために、銀行は伝統的にポートフォリオのポートフォリオに依存してローン需要の減少を相殺してきました. 今日、ピッツバーグの経済は鉄鋼産業から離れて多様化していますが、PNCは依然としてポートフォリオの大きなポートフォリオを持っています.1994 年の PNC の資産の 39% はポートフォリオ ポートフォリオであり、59% はローンでした。これは、PNC の平均が前者で 20%、後者で 75% である PNC の地域銀行のピアとはかなり異なります。
□金利リスク
証券の大きなポートフォリオを持つことは、必ずしも悪いことではありません。責任ある銀行がその資産と負債を平準化できれば、実際には有益です。大規模な債券ポートフォリオは、金利の変化によるリスクにさらされることが多いというだけです。金利が変動すると、銀行の資産と負債のバランスが崩れやすくなります。
PNC は 1994 年にこの状況に陥った。その銀行は、低金利から利益を得るために、意図的に資産と負債を流動化させていません。この戦略は、最初の 3 年間は非常に人気がありました。しかし、1994 年に金利が上昇し始めました。エコノミストが驚いたことに、連邦準備制度理事会は年内に 7 回の利上げを行い、債券市場は大恐慌以来最悪のパフォーマンスを記録しました。この時の債券市場の損失に比べれば、1987 年の株式市場の暴落は取るに足らないものでした。 PNC の投資銀行部門は、年間で 1 億 3,600 万ドルの損失を記録しました。
金利が上昇するとすぐに、金融株、特に銀行株の株価は下落します。いくつかの主要な地方銀行は、1991 年から 1993 年にかけて S&P 500 株価指数をはるかに上回っていましたが、1994 年に急落し始めました (図 8.5 を参照)。 PNC の株価が同業他社よりも下落したため、PNC の株主はさらにおびえていました。 PNC は実際、1994 年に最悪のパフォーマンスを示した銀行株の 1 つでした。一般的な銀行株の平均損失 4% と比較すると、PNC はほぼ 30% 下落しました。
金利の上昇による PNC の収益の急激な落ち込みを除けば、PNC の経営は順調に進んでいます。経営陣は、マイクロ バンキング、コーポレート バンキング、インベストメント マネジメントおよびトラスト、インベストメント バンキングの各部門の財務実績を分離し、それぞれが独立した企業であるかのように株主に報告します。各セグメントは、税引き後の総利益剰余金を収益のパーセンテージで割った値と、オーバーヘッド コスト比率の利息以外の費用を収益のパーセンテージで割った値を宣言します。また、各管理レベルでのリスク評価に基づいて、4 つの部門に資金が割り当てられます。
過去 20 年間の法人銀行業務と小規模銀行業務の株主資本利益率はそれぞれ 18% と 20% であり、投資運用と信託業務の株主資本利益率は 40% 以上でした. 銀行投資業務の潜在的な株主資本利益率はさらに高い。少額銀行業務と投資運用信託業務の税引後利ざやは20％となかなかの高水準です。コーポレート バンキングとインベストメント バンキングは、マイクロ バンキングとは異なり、少数の従業員と施設を雇用しているため、税引き後の粗利益率は 40% から 50% の範囲です。
PNC の純金利収入と非金利収入を観察すると (図 8.6 を参照)、上記の高い利益率の理由が理解できます。1984 年の純利子収入は 4 億ドルで、1993 年には 19 億ドル、19% の成長率に達しました。同じ期間に、非金利収入は 2 億米ドルから 8 億 2,200 万米ドルに増加し、16% の成長率を示しました。
□原則：実質価値を計算する
PNC の 1993 年の収益は 6 億 1000 万ドルで、前年の 7 億 4500 万ドルから減少しました。1994 年の第 4 四半期に、バフェットは 1 株あたり平均 25.5 でした。85 米ドルの価格で、同社は PNC 株式の取得を開始しました (図 8.5 を参照) この価格に PNC の発行済み株式数 (2 億 3,500 万株) を掛けると、PNC の市場価値は約 61 億米ドルになります。 .PNC の 1993 年の 6 億 1000 万米ドルの黒字を 10% の割引率で現在価値に換算すると、10% は 30 年物米国債の利回りよりも高いですが、保守的な利率です .銀行が今後 10 年間で前述の 6 億 1,000 万ドルしか稼げなくても、それ以上稼げないとしても、61 億ドルの価値があります。しかし、銀行の質、経営陣の献身、銀行の純利子収入と非利子収入の成長を見ると、PNC は将来、年間 6 億 1000 万米ドル以上を稼ぐと予想されます。したがって、市場価格と PNC の実質価値とのギャップには安全域があります。
近年、バフェット氏は、会社に一時的な影響しかないと考えるより大きな環境イベントを無視する能力を磨いてきました。彼はウェルズ・ファーゴに対する一般的な悲観論を克服し、バークシャーは彼の銀行への投資を 3 倍にしました。もちろん、PNC は Wells Fargo ではありませんし、Carl にも遭遇しませんでした。リチャードとポール。シーマウントの財政難。バフェット氏は、金利上昇による PNC への悪影響が一時的なものになることに賭けているだけです。他の投資家は株式を売却し、価格を不合理な犠牲価格まで引き下げ、バフェットは掘り出し物を手に入れることができました。バフェット氏は次のように書いています。環境に関する大規模なイベントに対する人々の不安が最高潮に達したときは、実際には、最良の取引を行うときです。恐れは流行を追う者の敵ですが、原理主義の金融アナリストの親友です。
株式会社ソロモン
バークシャーのソロモンへの投資を分析するとき, 最初に頭に浮かぶ言葉はフラストレーションです. バフェットはこの会社に多くの時間とエネルギーとお金を投資しましたが, これまでのところ, 結果は良くありません. 少なくとも表面的には望ましい. .ただし、後退は失敗を示すものではありません。
失敗は損失を意味し、望ましい収益率が得られません。バークシャーのアメリカン航空への投資は失敗に終わり、バフェットでさえ、バークシャーの 1994 年の年次報告書で、投資判断が間違っていたことを株主に認めました。アメリカン航空は、バークシャーへの特別配当の支払いを停止します。同社の株価は 50 ドルから 1 桁に下がり、バフェットが投資した 1 ドルはわずか 25 セントに減りました。
しかし、ソロモンはバークシャー・ハサウェイの 9% の特別株式配当の支払いをやめませんでした。バークシャーの 7 億ドルの投資に対して、ソロモンは 1987 年以来毎年 6,300 万ドルを忠実に返してきました。過去数年間のソロモンの業績は、同種の動物の中で目立ったものではありませんでしたが (図 8.7 を参照)、人々がその生存能力に疑問を抱くほど悲惨なことはありませんでした。
Salomon への投資に対するバークシャーの総報酬には、特別株の配当と 38 ドルで普通株に転換する権利が含まれていたことは注目に値します。現時点では優先株を普通株に転換するメリットはありませんが、全体的な収益状況は悪くありません。同社が他の企業から受け取る配当収入の 70% は非課税であるため、バークシャーのソロモン特別株は 8.5% 近くになります。1％の税引き後のネットリターンは、米国財務省短期証券や、満期と信用格付けが同じ他の社債と比較してかなり良好です。
□原則：長期的な展望は有望
投資銀行は航空会社ではありませんし、飲み物でもありません。つまり、ソロモンの産業ブームはアメリカン航空よりも優れているということです。しかし、投資銀行の長期的な見通しが、現在も将来も、コカ・コーラに匹敵するものではないことは間違いありません。
早くも 1987 年に、バフェットはバークシャーの銀行業界への投資が、バークシャーの他の重要な投資の基本原則に従っていないことを認めていました。結局のところ、コカ・コーラ、ジーリー・コーポレーション、キャピタル/ABC、ワシントン・ポスト・カンパニーなどの安定した業界の将来のキャッシュフローを予測することは比較的簡単ですが、ソロモンの将来のキャッシュフローを予測することはそれほど簡単ではありません.さらに、バークシャーのコア投資はリスクが低くなっています。コカ・コーラやワシントン・ポストが完全に廃業することは想像しがたい。しかし、投資銀行は失敗する可能性があります。多くの場合、マネージャーの行動は投資銀行会社の成否を左右しますが、強力な経済力を持つフランチャイズの場合、凡庸であっても成否を左右することは歴史が物語っています。しかし、バフェットがかつて指摘したように、投資銀行会社が慎重に運営すれば、長期的にはより高い株主資本利益率を得ることができます。
Salomon の投資銀行部門である Salomon Brothers は、2 つの主要な事業部門を運営しています。顧客志向の機関投資銀行の株主資本利益率は、12% から 15% の範囲です。もう 1 つは自営セクターで、株主資本利益率は 15% から 20% です。
両方がうまく機能すれば、Salomon は平均以上の経済的収益率を生み出すことができます。ただし、2 つのうちの 1 つがその潜在能力を発揮できない限り、ソロモンの収益率は驚くべきパフォーマンスを発揮する可能性があり、これはまさにバフェットが学んだことです。
□原則：合理的な運用
ウォール街は決して合理的ではない業界です。不合理で知られる業界にバフェットがお金を投資することに反対する人は確かにたくさんいます。特にサロモンは、何年もの間、合理性を知らないかのように、その行動が株主の利益を考慮に入れることはめったにありません。外部株主の導入にもかかわらず、Solomon の業績は公募企業ではなく、プライベート パートナーシップのようなものです。
報酬制度を例に挙げてみましょう。ほとんどの民間パートナーシップでは、ビジネスの純利益はパートナーに支払われます。ソロモンは公募企業となり、外部株主（企業株主）は設備投資を行うので、投資に見合った利益を期待するのは当然です。サロモンはかつて大きな利益を上げていました。かつてのパートナーであり、現在は従業員である彼らは、依然として Salomon の粗利益のほとんどを獲得できると期待しています。
バフェットがソロモンの株主になった後、彼は当然、会社が資金を配分する方法に懸念を抱き、非常に失望しました。彼は、株主が受け取ったわずかな純報酬にもかかわらず、ますます多くのマネージャーに高額のボーナスと給与を要求するというソロモンの根深い習慣を発見しました。
バフェットがロバートを据えるまでは。Dan Han (Robert Denham) は Salomon の会長、Derek を務めました。デリック・モーガンがゼネラル マネージャーに就任した後、彼はソロモンの合理的な報酬システムを確立することができました。このシステムの主なアイデアは、株主が最初に合理的な投資報酬を得ることを可能にし、次に個人の貢献に応じて給与を支払うことです。Salomon の株主には初めて多額の報酬が支払われ、従業員の報酬は初めて業績に基づいたものになりました。
長年にわたり、バフェットはバークシャーで最低報酬制度を実施しており、ソロモンの新しい制度は、彼の意見では当然非常に合理的です。しかし、結局のところ、ウォール街は保守的な小さな町の住人ではありません。何十年もの間、バークシャーのバフェット氏のために機能してきたシステムは、ソロモン氏には機能しません。新しい報酬制度の実施以来、従業員は恨みに満ち、夢は打ち砕かれました。多くのマネージャーが辞任し、従業員の報酬をめぐる争いは終わりがないように見え、多くの人がソロモンに未来があるかどうか疑問に思い始めました.バフェットは感銘を受けませんでした。彼はソロモンを取り巻く騒動に屈することもかき立てることもありません。彼が取った行動は、すでに投資されている転換可能な特別株式に加えて、660 万株の普通株を購入することであり、バークシャーにソロモンの議決権の 20% 強を与えました。
□原則：適正価格で購入
バークシャーは 660 万株の普通株を 1 株約 49 ドルで購入しました (図 8.8 を参照)。ソロモンの発行済株式総数は 1 億 5000 万株です。したがって、バフェットがソロモン株を購入したとき、同社の市場価値は 51 億ドルでした。現在、30 年物米国債の現在の利回りよりも高い 10% の割引率で割り引いた場合、企業が 51 億ドルの収益を上げるには、年間 5 億 1,000 万ドルを稼ぐ必要があります。ソロモンは、1993 年の記録破りの 8 億 6,400 万ドルを含め、過去 10 年間で年平均 3 億 8,000 万ドルを稼いできました。その後、1994 年に 3 億 9,900 万ドルを失い、会社の記録も塗り替えました。3 億 8,000 万ドルのベンチマークに基づくと、Salomon が年 5% 成長すると、会社の価値は 79 億ドルになります。しかし、保守的な成長率 5% でさえ、ソロモンが達成するのは困難です。
したがって、Solomon の収益が上記の予測に沿う可能性は低いです。ソロモンのビジネスは、バークシャーの災害保険の 1 つによく似ています。毎年、台風による被害は、バークシャーの年間保険料収入を補うのに十分であり、バフェットは準備金を使って数百万ドルの補償を支払うことを余儀なくされています.もちろん、特にどの年に大きな災害が発生しない可能性があり、バークシャーの保険料収入はすべて利益として計上できます。ほとんどの場合、バークシャーは、ささやかな利益を得る一方で、ささやかな補償を支払わなければならなかったこともあります。大災害がいつ起こるかを予測するのが難しいのと同じように、ソロモンが豊作になる年と不作になる年を予測することも困難です。わかっていることは、長期的にはリスクが減少し、収益の変動が横ばいになる傾向があるということだけです。
1995 年 10 月、ソロモンはバークシャーの特別転換株の償還を開始し、5 年連続で年間 1 億 4,000 万ドルを支払う必要がありました。バフェットには、現金に換金するか、1 株あたり 38 ドルの転換価格で 368 万株の普通株に転換するオプションがあります。すべての関係者は、バフェットが 10 月にどのような戦略を採用するか、現金と株式のどちらを交換するかを推測していますか?または両方の組み合わせ？
ユナイテッド・キャピタル・マネジメント（コンバインド・キャピタル・マネジメント）のロバートです。Coleman (Robert Coleman) は、バフェットのソロモンへの投資を非常に洞察力に富んで分析しました。コールマンの計算によると、バフェットがすべての特別株を普通株に転換したとしても、彼のソロモンへの投資はすでに十分な利益を上げています。Coleman の計算は次のとおりです。バークシャーはソロモンに 10 億米ドルを投資し、これまでに 5 億 400 万米ドルの配当収入を得ています。配当を除くと、バフェットは約 5 億ドルの純現金を投資しています。現在、同社の帳簿価額は 35 億ドルで、平均株主資本利益率を上回っており、バークシャーは同社の株式の 20% を所有しています. コールマンは、バークシャーの投資は 7 億ドル以上の価値があると計算しています.
ソロモンは、過去 10 年間、多くの信じられないほどの課題に直面し、克服してきました: ロン.ロン ペレルマンの買収未遂、1987 年の株式市場の暴落、財務省の債券スキャンダル、1994 年の債券市場の暴落、そして現在非常に物議を醸している報酬システム。これらの課題に対するソロモンの対応を振り返ってみると、彼が敗者だったとは言い難い。他の多くのバークシャー株は満足のいく結果を出していますが、ソロモン株はそうではありません。しかし、バフェットがバークシャーの株主によく思い出させるように、すべての道は天国に通じています。ソロモンの株は、最終的に利益を生み出す独自の方法を見つけるかもしれません。
アメリカン・エキスプレス・ノート2
バフェット氏は次のように述べています。バークシャーが保有する企業の中で、コカ・コーラに次いでアメリカン・エキスプレスは、バフェットとの関係が最も長い会社です。1960 年代半ば、アメリカン エキスプレスでサラダ オイル スキャンダルが発生した後、当時のバフェット リミテッド パートナーシップは資産の 40% をアメリカン エキスプレスに投資しました。当時、アメリカン エキスプレスはサラダ オイルの在庫が豊富であるという証明書を発行しましたが、実際にはサラダ オイルは存在しませんでした。アメリカン・エキスプレスはすぐに数百万ドルの負債となり、株価は半分になり、その時点でバフェットは会社の 5% を 1,300 万ドルで購入しました。過去 30 年間で、バークシャーの累積株式は会社の 10% に達し、総費用は約 14 億米ドルに達しました。
□原則：安定経営歴
すべての変化にもかかわらず、アメリカン・エキスプレスは、バフェットが買収したときとほぼ同じように、30年間ほぼ同じビジネスを維持しています.アメリカン・エキスプレスの売上高の72%を占めるアメリカン・エキスプレス・カードとアメリカン・エキスプレス・トラベラーズ・チェックを発行する旅行関連サービスと、金融を含むアメリカン・エキスプレス・フィナンシャル・コンサルティング（旧IDSフィナンシャル・サービス）の3つの主要部門があります。企画、保険、投資商品が売上高の 22% を占めました。American Express Financial Consulting は 3,600 人を超える金融コンサルティングの専門家を擁し、1,060 億米ドルの資産を管理しています.この子会社は、米国で最大のファンド マネージャーの 1 つになりました.同社の売上高の 1% は、さまざまな場所にある American Express カードのサービス担当者であり、そのサービス ネットワークは、世界 37 か国の 87 のオフィスに分散されています。
アメックスの旅行関連サービス セグメントは、引き続き通常の利益を生み出しています。この部門は一貫して多額の株主余剰を抱えており、それを成長資金に充ててきました。しかし、企業が運営に必要な以上の余剰現金を生み出す場合、それは経営者が資本を配分する責任が試されることになります。テストに合格したオペレーターは、必要な資本のみを投資し、残りを使用して配当を増やすか、株式を買い戻し、利益は株主に支払われます。他のオペレーターは盲目的に法人をフォローし、多くの場合、帝国を拡大するために現金を費やします。残念ながら、これはまさに American Express が James に対して行ってきたことです。ジェームズ・ロビンソンの下での運命。
ロビンソンは、旅行関連サービス部門からの余剰資金を使って同業他社を買収し、アメックスを金融サービスの強豪に育て上げることを計画している。 IDS は有益な買収であることが証明されましたが、Sheason|Lehman はがっかりしました。Searson は、資金を調達するどころか、旅行関連サービスからの余剰資金を必要としている。合計で、ロビンソンはサーソンに 40 億ドルを投資しました。ロビンソンがバフェットにアプローチすることを余儀なくされたのは、この財政的流出でした。バークシャーが特別株を3億ドルで購入。当時、バフェットはアメックスの特別株への投資に前向きだったが、会社が合理的になるまで彼は普通株主にはならなかった。
□原則：合理的な運用
同社の貴重な交渉チップが有名なアメリカン・エキスプレス・カードであることは誰もが知っています。只是美國運通的管理階層似乎並未意識到珍惜把握該部門。還好，當羅賓遜在一九九二年非正式辭職，由哈維．戈勒（Ｈａｒｖｅｙ Ｇｏｌｕｂ）繼任總經理之後，總算開始意識到了正確的方向。戈勒和巴菲特有志一同，他開始強調美國運通卡的專利權和品牌價值，戈勒的當務之急是要強化旅遊相關服務部門的品牌意識，以及重整席爾遜︱李曼的資金結構以便拋售。
戈勒在接下來的兩年中，清算美國運通表現不好的資產，恢復了該公司的獲利能力和股東權益報酬率。戈勒在一九九二年公開出售第一數據企業（Ｆｉｒｓｔ Ｄａｔａ Ｃｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ），使美國運通淨賺十億美元以上。次年該公司又將其資金管理部門，波士頓公司（Ｔｈｅ Ｂｏｓｔｏｎ Ｃｏｍｐａｎｙ）以十五億美元賣給美崙（Ｍｅｌｌｏｎ）銀行，不久席爾遜︱李曼也分割為兩部分。賣掉席爾遜公司零售業務帳戶，至於李曼兄弟，在戈勒投下最後十億美元之後，才得以免稅分配給美國運通的股東。
到一九九四年，美國運通自始最有利潤的部門終於開始嶄露頭角。旅遊相關服務部門成了公司的龍頭老大。管理階層的目標是，建立美國運通卡成為世界上最有威信的服務品牌。該公司極力強調美國運通這名字的專利價值。甚至ＩＤＳ財務服務也被改名為美國運通財務諮詢。
一切都上軌道後，戈勒定下該公司的財務目標：每股盈餘每年成長一二％到一五％，股東權益報酬率達到一八％到二○％。一九九四年九月美國運通發布一項聲明，清楚表明公司理性的新經營方式。宣布因應市場狀況，董事會授權管理階層買回二千萬股普通股。這對巴菲特真是大好消息。
一九九四年夏季，巴菲特轉換波克夏在美國運通的特別股。沒多久他開始收購更多普通股（見圖８．９）。波克夏到年底已擁有二千七百萬股，平均每股二十五美元。美國運通繼它在一九九四秋季宣布的股票回收計畫之後，次年春季又宣布買回另外四千萬股，高達總流通在外股數的八％。
很明顯的，今日的美國運通公司和數年前截然不同。拋掉席爾遜︱李曼的重擔，與它龐大的資本需求之後，美國運通有能力生產大量的多餘現金。該公司首次不再短缺資本和股票。巴菲特肯定美國運通所進行的改革，大量增加波克夏在該公司的持股地位。巴菲特在一九九五年三月另外增加了二千萬股，使波克夏持有美國運通幾乎一○％的所有權。
□原則：計算實質價值
自一九九○年起，美國運通這些年來的非現金支出、折舊和攤銷幾乎等於該公司取得的土地、建物和設備。當折舊和攤銷費用近於資本支出時，股東盈餘等於淨收入。然而，因該公司不穩定的營運歷史，我們很難預測美國運通股東盈餘的成長率。在此情況下，我們必須很保守地估計其成長率。
美國運通於一九九三年賣掉子公司的結果是，一九九四年底該公司的股東盈餘約達十四億美元。戈勒對該公司的目標是盈餘能持續成長一二％到一五％。假設該公司的盈餘在未來十年內持續成長一○％，第十一年以後只剩五％的成長率，這當然絕對低於管理階層自己的預估，再以一○％來折現盈餘（比較三十年期美國國庫債券殖利率八％，一○％算是相當保守的折現係數），那麼美國運通的實質價值為四百三十四億美元，或每股八十七美元（見附錄表Ａ．２７）。倘若該公司的盈餘能夠成長一二％，那麼美國運通的實質價值就接近五百億美元，或每股一百美元。現採用較保守的估價，那麼巴菲特是以美國運通實質價值的七○％買入該公司。那表示它有很大的安全邊際。
□原則：長期前景看好
有些投資人並不看好美國運通的專利價值。威士卡（Ｖｉｓａ）和萬事達卡（Ｍａｓｔｅｒ Ｃａｒｄ）主控今天的一般信用卡市場。因為這兩家公司發行不收年費，持卡者在大部分地區都可暢行無阻，美國運通怎麼和它們競爭呢？首先，有越來越多的商家接受美國運通。目前有八％的美國零售商店，和及八六％的加油站，以及世界上重要的旅遊業和娛樂業，幾乎百分之百接受美國運通卡。更重要的是第二個原因，持美國運通卡的消費者一年平均消費四千美元，多於威士和萬事達卡持有者的一千五百美元。消費額度對商家而言是重要考慮，因此美國運通得以和更多商家順利簽約。
很多投資人都觀察到消費性支出的景氣旺盛，因此一直看好餐飲業、俱樂部和娛樂事業的股票。巴菲特的做法則是免於承受這些企業的風險，而又能善用此經濟現象。不論消費者選擇何種型態的娛樂和休閒，很多人都使用美國運通卡付費。巴菲特擁有該公司一○％的股份，意謂在這些每日大量進行的消費當中，他都抽了專利權使用費。
華德迪士尼公司
巴菲特曾說：我對公司合併並沒有太大的興趣，我認為最好的合併就是首都公司及美國廣播公司結合的這個案子。這是自從ＫＫＲ公司在一九八九年買下ＲＪＲ以來最大的企業合併。然而，隨後華德迪士尼公司又為市場帶來更大的震撼，該公司總經理邁可．艾斯奈（Ｍｉｃｈａｅｌ Ｅｉｓｎｅｒ）宣布將以一百九十億美元買下合併後的首都／美國廣播公司，從此華德迪士尼公司將成為全世界最大的傳播及娛樂公司。
市場人士不僅被艾斯耐的大膽所嚇到，同時也不了解首都／美國廣播公司總經理湯姆．墨菲心裡打什麼算盤。或許沒有一家公司總經理能像首都／美國廣播公司一樣，能在快速變遷的企業環境中展現卓越的經營能力，首都公司在一九五七年掛牌上市的價格為每股五．七五美元，目前經過股票分割後，當初的一股已成為八十股，市價約一萬美元，這相當於在這三十八年間每年之報酬率高達二二％。
墨菲把首都／美國廣播公司賣給迪士尼公司所陪嫁之企業赫赫有名：如美國廣播公司是全美最大的電視網，旗下有八家電視臺及二十一家廣播電臺，有七家報紙及七十一家週刊，另有六十一家專業雜誌，同時擁有全美最大有線電視網ＥＳＰＮ公司八○％的股權，並且投資兩家有線電視台Ａ＆Ｅ及生活時代。除此之外，首都／美國廣播公司合併之後，又買下幾家國際性電視及電影公司和電視廣播公司。
除上述眾多企業之外，首都／美國廣播公司扣除負債後，尚有四十億美元現金可供周轉。在企業購併市場中被高價買下的公司，通常是負債累累的。與之相較，首都公司的條件真是令人垂涎三尺，更何況該公司是在一九五四年靠電視臺及調幅電臺起家，在紐約州阿爾巴尼經年打拼累積之成果，其成就更為市場所欽羨。
華德迪士尼與首都／美國廣播公司合併後的前景令人注目，對於首都／美國廣播公司的資產而言，迪士尼公司帶來了主題館（迪士尼樂園、迪士尼世界、艾比考特中心）、電影及電視製片公司（正金石暨迪士尼影業公司（Ｔｏｕｃｈｓｔｏｎｅ ａｎｄ Ｗａｌｔ Ｄｉｓｎｅｙ Ｐｉｃｔｕｒｅｓ）），動畫事業群（如《阿拉丁神燈》（Ａｌａｄｄｉｎ）、《獅子王》（Ｌｉｏｎ Ｋｉｎｇ）、《風中奇緣》（Ｐｏｃａｈｏｎｔａｓ）、影片傳播公司（米拉麥克斯暨布韋那維斯塔）（Ｍｉｒａｍａｘ ＆ Ｂｕｅｎａ Ｖｉｓｔａ）公司）及迪士尼頻道等，同時在全球擁有三百五十家迪士尼卡通人物專賣店。迪士尼公司亦擁有以下企業的股權如：迪士尼歐洲公司、海波林出版公司（Ｈｙｐｅｒｉｏｎ Ｐｒｅｓｓ）、冰上曲棍球大力鴨（Ｍｉｇｈｔｙ Ｄｕｃｋ）隊、職棒加州天使（Ａｎｇｅｌｓ）隊及主演新版《美女與野獸》（Ｂｅａｕｔｙ ａｎｄ Ｂｅａｓｔ）的劇場公司。迪士尼公司與首都／美國廣播公司合併後之市價價值，將超過四百億美元。同時，每年營收高達美金一百六十五億美元。
□原則：長期前景看好
媒體產業通常表現在兩個項目：實質內容及傳送過程。內容即是節目產品，換言之即電影及電視節目；傳送係指傳播之通路，或產品如何傳給觀眾。巴菲特認為：迪士尼與首都合併之重大意義在於：將全世界最好的媒體產品公司（迪士尼）與全世界最強的媒體傳播公司（首都公司）結合起來。
過去的投資看法認為，節目內容應比通路更有價值，雖然媒體通路產生經濟規模後，其獲利算是不錯，但是節目推出一旦受歡迎，其報酬將是更為驚人。直到近年，這種看法才有所改變：如果同時擁有傳播通路及節目製作能力，則這家公司將是錦上添花前景看漲。所以媒體節目公司與傳播公司結合，被視為是理所當然的經營策略。直到聯邦法律的改變，方使這兩種公司有結合的機會。現在法律不再限制傳播公司不可以擁有自己的媒體節目公司，因此可彼此合併以追求更高的獲利能力，而媒體節目公司自此才有可靠的傳播公司來播送其產品。
迪士尼公司與美國廣播公司合併的例子，若以上述的理由來解釋則流於簡化，因為艾斯奈說：我們買下首都／美國廣播公司並不是看上它是一家媒體傳播公司，而是它還有其他資產是我們所在意的。的確，首都／美國廣播公司最偉大的寶藏莫過於ＥＳＰＮ；即體育娛樂節目電視網公司（Ｅｎｔｅｒｔａｉｎｍｅｎｔ Ｓｐｏｒｔｓ Ｐｒｏｇｒａｍｍｉｎｇ Ｎｅｔｗｏｒｋ）。ＥＳＰＮ觀眾遍及全美六千六百萬戶家庭，及全世界一百五十個國家近九千五百萬戶家庭。當首都／美國廣播公司總經理墨菲被問道：在合併中ＥＳＰＮ是否是最有價值的資產？他回答說：一點也沒錯。迪士尼公司與首都／美國廣播公司合併後並未思考如何降低成本，或是確保節目如何順利播出，而是著眼於：如何打開海外市場？如何持續有效地使營收成長？
電視網如果互爭第一，長久下來會是你丟我揀的零合遊戲。畢竟在美國只有二億五千萬觀眾，且收視人口成長有限。電視網營收成長之道不在節目上你爭我奪，而是如何去開發更多觀眾。正如同可口可樂、吉利、箭牌口香糖（Ｗｒｉｇｌｅｙ）等大企業，向海外市場積極促銷其產品一樣，媒體公司也應體驗此一趨勢來拓展業績。媒體娛樂事業的首要目標在於吸引更多觀眾，而海外的觀眾人數比起美國足足有數倍之多。運動及卡通在全球都是普受歡迎的節目，不僅老少咸宜、沒有政治立場，傳播語言也沒有障礙。迪士尼公司有了迪士尼頻道及ＥＳＰＮ後，就可強勢促銷其節目。
雖然迪士尼這三個字全球知曉，但是其節目的收視群並未普遍擴及到ＥＳＰＮ的觀眾群，因為ＥＳＰＮ其全球體育節目之開播，比迪士尼頻道早了好幾年，可算得上是開山祖師爺。ＥＳＰＮ目前不僅播放受歡迎的體育節目，如籃球、美式足球、棒球及足球，它更播放各國所風行的體育節目以服務各國的觀眾，藉此打好行銷關係。例如在印度，ＥＳＰＮ先轉播當地的曲棍球比賽，隨後再播放美式足球大賽；而在中國可能先播桌球比賽，再轉播美式足球。現在迪士尼頻道有了ＥＳＰＮ後，就可站在這個有二十年傳播經驗巨人的肩上，來促銷其動畫節目。了解了ＥＳＰＮ的價值後，就會知道迪士尼公司買下首都公司，不是單純地看上該公司在美國的電視網市場。
□原則：理性經營
邁可．艾斯奈廣為人知的事有兩項：一是迪士尼公司給他的超額紅利；二是他的強勢主導性格，因此常被人忽略他也是一位成功的企業經營者。他對迪士尼公司所投入的心血，以及為公司及股東所創造的貢獻，是有目共睹的。從八○年代中期以來，艾斯奈為迪士尼股東增加了二百二十億美元的財富，在艾斯奈為公司賺一塊錢的同時，也為公司增值了四塊錢。這結果反應出股市投資人對艾斯奈經營能力的肯定。然而最重要的指標：評估公司是否為股東盡心謀利？就要看公司的股利政策，是否專以股票發放而稀釋了股東的財富？在這方面艾斯奈絕不是這種人，事實上由於他不願意以迪士尼股票來增資，以致差點不能順利買下首都公司。艾斯奈與墨菲為兩家公司能否合併，協商了數年之久。而過去幾個月內更是頻頻洽商，這期間曾因艾斯奈拒絕以發行迪士尼新股籌資，而使談判破裂。墨菲在理解了對方的立場後，提議避免雙方以現金進行購併而需繳一大筆資本利得稅，故以股權互換方式來進行合併，同時讓首都的股東能擁有未來合併後公司成長的利益。終於雙方同意此原則，並在細節上亦達成共識，最後以一股迪士尼股票交換每股六十五美元的首都股票，在此條件下，雙方達成合併。
□原則：決定公司實質價值
投資人接下來面對的問題，並不是迪士尼買下首都的價錢是否合理？而是評估擁有新公司的股票是否會增值？雖然這兩家公司合併後，將面臨許多不確定性，更何況兩家公司又處於變化迅速的經營環境，因此想要有效評估新公司的價值的確不易。但是只要把握本書前面所提及的方法，應該可以對新迪士尼客觀合理地評估其價值。新迪士尼公司的實質價值，來自於原來兩家公司分立的基礎下，個別價值的總合。以兩家公司在一九九五年的營運資料，可保守估計出合併後的公司價值及與購併成本間的差價。一九九五年底迪士尼公司可獲利十三點七億美元，年度折舊費用為四點九五億美元，資本支出達十一億美元，則迪士尼公司的股東盈餘約為七點六五億美元（即淨利加上折舊減去資本支出）。首都公司預估今年可獲利七點八五億美元，而折舊費用有一點七五億美元，資本支出有一點二五億美元，因此它的股東盈餘有八點三五億美元。
現以合併基礎評估新公司，在九五年公司將可獲利十六億美元，然而由於購併而舉債，新增了一百億美元債務，根據迪士尼公司財務長史蒂芬．博倫巴克（Ｓｔｅｐｈｅｎ Ｂｏｌｌｅｎｂａｃｈ）估計，這一百億美元債務，一半以固定利率，一半以浮動利率計算；合計之負債成本約在年息七％，換言之新迪士尼公司每年要多負擔七千萬美元的利息支出，再考慮迪士尼公司四○％之公司稅率，則公司每年稅後新增負債淨支出為四千二百萬美元。巴菲特一向用三十年期政府公債殖利率，來折現股東盈餘，而目前美國利率水準為歷史低檔，因此他不願用如此低的報酬率來折現公司價值。假定這新公司在往後十年間的股東盈餘，以年報酬率一五％成長，而後其他年度以五％成長，則股東盈餘的貼現率要調高至一○％，因此這新迪士尼公司的總值將高達五百三十八億美元。
□原則：理想價位買進
迪士尼公司為了買下首都公司，必須發行一億五千四百萬股來交換首都流通在外的股份，同時也使迪士尼公司總股數達到六億七千五百萬股。如果迪士尼公司在未來十年內股東盈餘以一五％成長，而往後時間以五％成長，則迪士尼每股價值將高達八十美元左右，而目前迪士尼之股價僅有六十美元，則相當於迪士尼股票以七五折在股市上交易，這種折價程度比起巴菲特常用的安全邊際並不算高，但顯示原來的迪士尼股東及首都股東在變成新公司之股東時，其股票價格並未被高估，且未來仍有增值的潛力。只要增加股東盈餘的成長率可以很容易地得到更高的公司價值，例如確信迪士尼公司每年股東盈餘將以一七％成長，則其每股價值將高達九十三美元；而如果是二○％成長率，則每股價值會提高至一百美元。
在巴菲特謹慎的投資準則中，並沒有過度膨脹對成長的認定，例如安全邊際的觀念，在於保護投資人避免無法預估的不確定因素，而可能對公司及股東盈餘造成傷害，同時也不能只為保護投資安全邊際，而一味地提高成長率。況且以上所作的財務評估，並未考慮迪士尼公司及首都兩家公司合併後的經營綜效（ｓｙｎｅｒｇｉｅｓ）。艾斯奈表示此種綜效將會持續下去。事實上他也表示：討論公司合併中哪方付的價錢較合理，這種想法過於短視，因為經由合併後所帶來的商業機會才是雙方共同成長的基礎。迪士尼與首都公司合併不免招來一些批評，有人質疑媒體企業作垂直整合是否明智？有人懷疑買進的傳播公司已達到經濟規模的高峰，合併真能創造更高的獲利嗎？更有人認為這兩家不同企業文化的公司，要達到協調共處不是件容易的事，何況以往更沒有這種媒體業結合公司的案例。
通常一家公司宣布要買下某家企業時，被買下公司的股價一定上漲，而花錢的金主公司之股價會下跌少許。以高價收購公司的消息一經發布，自然使被購併企業的股價上揚。華爾街股市對於出錢購併的企業，總是以公司的利空消息視之，這種反應不管是對是錯，總是認為舉債買下其他公司後，要面臨更大的經營風險，因此其股價總以下跌反映。巴菲特並不認同這種想法，反而持有另一種看法，他認為迪士尼與首都的結合，即是宣告更強勢的公司自此誕生。當兩家公司合併消息將要公布前，公司主管都在擔心迪士尼股價會跌多少，巴菲特與迪士尼某主管賭一百元：認為迪士尼股價會有反市場表現，股價會以上漲收市。在一九九五年七月三十一日早上，艾斯奈與墨菲共同宣布：迪士尼公司正式購併首都／美國廣播公司。當日股是在下午四點收盤後，迪士尼股價上漲一點二五美元，成為每股五十八點六二美元。
兩家公司合併的協議讓股東皆大歡喜，首都公司的股東可賣出更高價格的股票；或是繼續成為股東，換取價值更高的股票，任由股東選擇。波克夏公司原先擁有二千萬股首都／美國廣播公司的股權，經過公司合併後，現在僅次於巴斯（Ｂａｓｓ）家族，成為全球最大媒體傳播公司的第二大股東。不知道巴菲特是否現在就會買進迪士尼股票，還是以後再買進，畢竟迪士尼︱首都結合後，尚處於新公司萌芽期，可再後續觀察；雖然如此，此一新公司有多項特點，倒是符合巴菲特對企業的投資原則。正如多數波克夏投資事業群所具備的特點一樣，因此巴菲特說：我們未來將持有更多的迪士尼股票，此種可能性越來越高。
（注釋）
注１：本書作者羅伯特．海格斯壯是焦點信託（Ｆｏｃｕｓ Ｔｒｕｓｔ）的投資組合經理。此共同基金持有加內公司的普通股，並且焦點信託還將不時購買更多加內的股份。
注２：作者是焦點信託的投資組合經理。該共同基金持有美國運通公司的普通股股票。並且焦點信託不時還將購買更多該公司的股票。