規律ある投資方法を理解するには、その方法が何のために設計されているかを知る必要があります。Fisher & Co. が管理するすべてのファンドは、一時的に現金または現金に相当するものを保有し、より適切な機会を待っているファンドを除き、ごく少数の企業への投資を目的としています。これらの企業の経営陣の優れた品質により、売上高、さらに重要なことに、収益の成長率は業界全体よりもはるかに高くなるはずです。また、成長率に比べてリスクが比較的小さいことも特徴です。Fisher & Company の基準を満たすために、経営陣は一連の実行可能な方針を持ち、これらの目標を達成するために、より高い長期的利益を追求するために短期的利益を喜んで犠牲にする必要があります。さらに、2 つの特性が必要です。1 つは、長期的なポリシーを実行するために、ビジネスを運営するためのすべてのルーチン タスクにおいて、日常的に優れた能力を発揮する能力です。もう 1 つは、重大なミスが発生したときにそれを認識し、是正することができることです。経営陣が革新的なアイデアを思いついたり、新製品を発売したりするとき、時には間違いを犯します。一方で、ビジネスの成功は、自己満足のために経営陣がミスを犯す原因にもなる可能性があります。
フィッシャープライスの主な活動は、製造業の企業の特性をよく理解していると思いますので、最先端の技術と優れた経営判断力を駆使してこれらの目標を達成する製造業の企業に限定されています。私は時折他の分野に投資しており、得られた結果に常に不満を持っていたため、近年、私はフィッシャー・アンド・カンパニーがそのような企業にのみ投資することを制限しています.しかし、小売業、運輸、金融などで必要な才能を持つ人が、同じ原則を適用した後に同等の利益を上げることができないはずがない理由はわかりません.
他の誰かのアプローチをコピーせずに、1 日または 1 年で投資哲学を完全に発展させることはできません。私の場合、それは長い時間をかけて開発されたもので、いわゆる論理的推論から来るものもあれば、他の人の成功と失敗を観察することから来るものかもしれませんが、そのほとんどはより苦痛な方法、つまり、 from 自分の過ちから学ぶ。投資に対する私のアプローチを他の人に説明する最良の方法は、歴史を振り返り、過去を詳細に説明することでしょう。そこで、私のアプローチがゆっくりと形になり始めた初期の頃に戻り、この投資哲学の発展を少しずつ説明しようと思います。
利子が生まれる
幼い頃から、株式市場が存在し、株価の変動がチャンスをもたらすことを知っていました。父は 5 人兄弟の末っ子、母は 8 人兄弟の末っ子だったので、私が生まれたときは祖父母が 1 人しかいませんでした。これがおそらく、祖母と私がとても親密だった理由です。ある日の午後、小学校が終わった後、私は彼女に会いに行きました。叔父が来て、来年のビジネス環境についての彼の見解と、彼女の株がどのように影響を受ける可能性があるかについて話しました。まったく新しい世界が目の前に広がりました。少しお金を貯めた後、私はこの国で数百ある最も重要な企業の 1 つを選択して、その株を購入し、将来の利益を共有する権利を持っています。適切なものを選択すれば、利益は刺激的です。何がビジネスを成長させるかを判断することは、すべて興味深いことだと思います.これは、私が慣れ親しんでいる他のすべてのものを比較すると、退屈で、退屈で、役に立たないように見える、正しい方法でプレイされた単なるゲームです.叔父が去った後、祖母は私の方を向いて、私がそこにいる間に彼がたまたまそこにいたことをとても残念に思っていると言いました。それどころか、2人は10分しか話さなかったようで、とても興味深いことを聞いたと言った。数年後、祖母の所有物が少なく、その日の会話が表面的なものであったことに気付きましたが、祖母との会話は私の生涯にわたって続く興味を引き起こしました.
非常に強い関心があり、ほとんどの企業は未成年者を扱うことの法的危険性について今日ほど心配していなかったので、1920年代半ばの野生の強気市場で少しのお金を稼ぐことができました.しかし、医師である父は、ギャンブルの習慣を身につけさせるだけだと考え、私がこれを行うことを認めませんでした。チャンスのためにそれを試すのは私の性質ではないので、それは不可能です; ギャンブルはそれです.一方で、振り返ってみると、当時の小さな株式投資活動は、投資政策に関する限り、私にほとんど価値を教えてくれなかったことがわかりました。
経験を積む
しかし、1920 年代の大きな強気相場が停止して暴落する前に、次の年に使用すべき非常に重要なことを教えてくれた経験がありました。1927-28 年度、私は当時新しく設立されたスタンフォード大学の経営大学院に 1 年生として入学しました。その年のクラスの 20% は、週に 1 日、サンフランシスコのベイエリアにあるいくつかの大企業を訪問することで構成されていました。イベントを主催したポリス。ボリス・エメット教授は、彼の一般的な学歴により、この責任を任されました。当時、大手の通信販売会社は自社製品の多くを仕入先と契約しており、これらの仕入先の唯一の顧客は通信販売業界の企業でした。契約条件は製造業者にとって非常に不利になる傾向があり、利益率は厳しいため、製造業者は時として深刻な財政的問題に直面します。サプライヤーが倒産するのを見るのは、通信販売会社の利益にはなりません。何年もの間、Emmett 教授は通信販売会社に救援任務の専門家として雇われていました。したがって、彼は企業経営について多くのことを知っています。この講座の開催にあたっては、工場見学のみを許可する企業には絶対に訪問しないという原則があります。経営陣は、車輪が回転するのを見た後、座って議論することをいとわないに違いありません.教授の非常に鋭い質問で、企業の実際の長所と短所を知ることができます.これはまさに私が望んでいた学習の機会であり、このユニークな機会を私にとってユニークなもので利用することができました.半世紀前、人口に対する自動車の割合は現在よりもはるかに低かった. エメット教授は車を持っていませんでしたが、私は持っていました.それで私は彼をさまざまな工場に連れて行くことを申し出ました。工場に行く途中、私はあまり学びませんでした。しかし、毎週スタンフォードに戻ると、ある企業について彼が本当に考えていることを聞くことができます.かけがえのない学習の機会を与えてくれたこのような特権を、私は楽しんでいます。
これらの旅行中に、私は価値があることが証明され、私のキャリアの基礎を形成した明確な信念も築きました.ある週、私たちは 1 つではなく 2 つの製造工場を訪問しました。サンノゼにある 2 つの工場はたまたま隣り合っています。その 1 つであるジョン ビーン スプレー ポンプ カンパニーは、果樹に殺虫剤を散布して自然の害虫を撃退するために使用されるこれらのポンプの製造における世界的リーダーです。もう 1 つの Anderson-Barngrover Manufacturing Company も世界的リーダーですが、フルーツ缶詰工場で使用される機器を製造しています。1920年代、金融界ではまだ成長企業という概念が持ち上がっていませんでした。私はエメット教授に皮肉を込めて言いました。この 2 つの会社は現在の規模よりもはるかに大きくなる可能性があり、私たちが訪問したどの会社も比較できないほど大きいと思います。彼は私に同意します。
同時に、車内でおしゃべりをしながら、エメット先生の以前の企業での経験について話すこともありましたが、そこから学んだことは私の将来に大いに役立ちます。企業が健全に運営されるためには、営業力が非常に重要であるとお話ししました。企業は非常に効率的なメーカーである場合もあれば、発明者が驚くべき用途を持つ製品を作成する場合もありますが、これらはビジネスの健全性にとって決して十分ではありません。自社の製品に価値があることを他人に納得させることができる人材が社内にいない限り、自分の運命を真にコントロールする方法は絶対にありません。その後、このコンセプトに基づいてさらに発展させ、強力な営業チームでも十分ではないという結論に達しました。真に投資価値のある企業であるためには、単に製品を販売するだけでなく、顧客のニーズや欲求の変化を見極めることができなければならず、つまり、すべてのマーケティング コンセプトに精通している必要があります。
経験の学校での最初のレッスン
1928 年の夏が近づき、経営大学院での 1 学年が終わりに近づいたとき、見逃すわけにはいかないと感じた絶好の機会が訪れました。今日、経営学研究所には毎年何百人もの学生が入学していますが、私たちのクラスは経営学研究所の 3 番目のクラスであり、学生はわずか 19 人でした。1年早く卒業したクラスは9人で、うち2人は金融を専攻していました。両氏は株式市場の熱狂のさなか、ニューヨークの投資信託に買収された。土壇場で、サンフランシスコの独立系銀行 (数年後にサンフランシスコのクロッカー ナショナル バンクに買収された) が、投資を専攻している大学院生のために経営大学院にアプローチしました。インスティテュート・オブ・ビジネス・スタディーズは、この機会を逃したくありません。派遣された代表者が銀行によって承認されれば、将来、卒業生がその銀行で働くように手配する機会が増える可能性があるからです。しかし、彼らには送る人がいません。簡単ではありませんでしたが、その機会について聞いたとき、私は最終的に研究所に私を送るように説得しました.私の考えでは、もし就職できたらそこにとどまり、そうでなければ2年目に学校に戻り、研究所が嘘をついていないことを銀行に知らせて、完全なトレーニングを受けていない学生は、何かをするために彼らのところに行きます。
クラッシュの数日前、セキュリティ アナリストは統計学者と呼ばれていました。株価が 3 年連続で下落し、ウォール街の統計学者の仕事の信用が失墜したため、彼は名前を証券アナリストに変更しました。
私はその銀行の投資銀行部門の統計学者でした。当時、銀行が仲介業務や投資銀行業務を行うことを制限する法律はありませんでした。私が命じられたことは非常に単純であり、私の意見では、それには不誠実な知恵の行為が必要でした.同行の投資部門は主に新発の高金利債券の販売を行っており、引受グループの一員であるため、かなりの手数料を請求することができます。彼らは、販売している債券や株の質を評価しようとはしません。それどころか、売り手市場の期間中にニューヨークの同業他社や大手投資銀行が引き受けた証券は喜んで受け入れます。次に、銀行の証券セールスマンは、顧客が保有する証券を調査できる統計部門があり、顧客が扱う証券ごとにレポートを送信できることを顧客に伝えます。実際、いわゆる証券分析は、ムーディーズや標準統計など、当時存在していたハンドブックに掲載されている特定の企業のデータを参照することに他なりませんでした。あとは、私のような人がマニュアルの文言と文言をコピーしてレポートに書き込めばいいだけです。レポートでは、離職率の高い企業は、単に規模が大きいという理由だけで、常に適切に管理されていると説明されています。私が分析した証券の一部を、その時点で会社が売却を希望していた証券に転換するようクライアントに勧めるよう直接指示されたわけではありませんが、そのような分析を奨励する雰囲気がありました。
基盤を確立する
やがて、課題全体が表面的なものであるために、これを行うためのより良い方法があるに違いないと考えるようになりました。直属の上司が私の懸念を完全に理解し、私が提案した実験を行う時間を与えてくれたのは非常に幸運でした.1928 年の秋、ラジオ株の投機が本格化しました。私は、銀行の投資部門の代表として、サンフランシスコのある小売業者のラジオ部門の顧客に自己紹介しました。私は彼らに、この業界の 3 つの主要なプレーヤーを独自の見解に従って挙げてもらいました。みんなの意見が私と似ていることに驚く。ある会社で働いていたエンジニアの男がいて、彼から多くのことを学びました。フィルコという会社は、残念ながら株式非公開の会社なので、株式市場に投資して利益を上げる機会はありませんが、市場に特別な魅力を持った製品を開発しています。生産効率が高いため、市場での地位を獲得し、かなりの利益を得ることができます。 RCA は既存の市場シェアを維持することができましたが、当時株式市場で支持されていた別の会社が市場シェアを大幅に低下させ、問題の兆候を示しました。私たちはラジオ株を扱っていないため、これらの会社は私たちの銀行と直接の関係はありません。しかし、評価レポートを書くことは、その銀行での私の立場にとって大きな助けになるようです。なぜなら、このレポートを読んだ多くの上級管理職は、これらの株式を投機的に売買したからです。ウォール街の会社はこれらのホットなラジオ株について語っていますが、私は彼らの資料の中に、これらの投機的な最愛の人たちの明らかに新たな問題について議論している言葉を見つけることができませんでした.
その後の 12 か月間、株式市場は止まることなく上昇し続け、ほとんどの銘柄が新高値を更新しました.私が選んだ銘柄は下落に失敗し、上昇市場で何度も下落したため、ますます興味深いものになりました.これは、私の基本哲学の一部となった最初の教訓の 1 つでした。会社の紙の財務記録を見るだけでは、会社に投資する価値があるかどうかを判断するのに十分ではありません。抜け目のない賢明な投資家は、非常に重要なことを 1 つ実行する必要があります。それは、その会社に直接精通している人々から、その会社のビジネス状況について学ぶことです。
しかし、初期の段階では、私はこの推論の次の論理的なステップにまだ到達していませんでした。また、ビジネスを運営している人々について、自分自身を知ることによって、またはあなたが信頼している第三者であり、彼は彼らをよく知っていました。
1929年が展開するにつれて、私は、止まらずに上昇しているように見えた株式市場のブームが本質的に不健全であるとますます確信するようになりました.新しい時代が到来したという驚くべき理論に基づいて、株価は高騰を続けています。したがって、一株当たり利益が年々上昇するのは当然のことです。しかし、アメリカの基幹産業の見通しを評価しようとすると、多くの産業で需要と供給の問題が見られ、私の見解では、それらの見通しは非常に不安定になっています.
1929 年 8 月、私は別の特別報告書を銀行の幹部に送り、6 か月以内に 25 年間で最悪の弱気相場が始まると予測しました。もし私が起こったことを劇的に変え、私の予測が正しかったという印象を与えることができれば、それは私のエゴを満足させるだけでなく、そのような知恵から多くのお金を稼ぐことにもなります.真実は正反対です。
1929年の危険な時代に株式市場全体が高すぎると強く感じましたが、その魅力に魅了されずにはいられませんでした。そこで、まだ値上がりしておらず、まだ割安で、投資する価値がある銘柄を探しました。数年間、株式の取引でわずかな利益を上げ、それに加えて給料の貯金の大部分と大学のお金を使って、1929 年になんとか数千ドルをかき集めることができました。そのお金をほぼ均等に分けて、3株買いました。瞬く間に、株式市場全体が過大評価されている一方で、彼らはまだ過小評価されているように感じます.そのうちの 1 つは、株価収益率が依然としてかなり低い一流の機関車会社です。鉄道設備は景気循環の影響を最も大きく受ける業界の 1 つであるため、これから襲ってくる不況の中で会社の売上高と収益がどうなるかは想像に難くありません。他の 2 つの会社、地元の看板会社と地元のタクシー会社も、非常に低い P/E 比率を持っています。ラジオ株がどうなるかを見ることには成功しましたが、この 2 つの地元企業に詳しい人に同様の質問をすることは思い浮かびませんでした。彼らはすぐ近くにいるので、彼らを走らせた人々。不況が悪化するにつれて、これらの企業の PE 比率がなぜこれほどまでに低いのかがようやく明らかになりました。1932 年までに、私が保有していたこれらの株式の市場価値は、当初の投資額のわずかな割合に過ぎませんでした。
大きなショートマーケット
私はお金を失うのがとても嫌いです. これは私の将来の富にとって非常に幸運なことです.愚か者と賢者の主な違いは、賢者は自分の過ちから学ぶが、愚か者はそうではないということだと私はいつも信じてきた.このことから、過ちを繰り返さないように、過ちについて話し合う際には細心の注意を払う必要があるということになります。
1929 年に犯した過ちから学んだ後、私の投資方法は改善されました。この経験から、PER が低い銘柄は魅力的かもしれませんが、PER が低いこと自体が保証されているわけではなく、企業に弱点があることを示す警告サインである可能性があることを知っています。株価が割高か割高かを決定する本当の要因は、今年の利益に対する価格ではなく、将来の利益に対する価格であることがわかりました。これは、ウォール街の考えとは正反対です。合理的な上限と下限の範囲内で数年以内に可能な余剰の数値を判断する能力を養うことができれば、損失を回避できるだけでなく、莫大な利益を得ることができる鍵を見つけることができます!
大規模なショート マーケットの期間中、私のひどい投資パフォーマンスは、株の価格が安く、それによってもたらされる低い株価収益率はおそらく投資の罠であることを知らせるだけでなく、別のことを深く理解しています。それはもっと重要かもしれません。私はこの強気相場の暴落のタイミングを非常に正確に予測し、全体的に何が起こるかを判断するのにほぼ正確でした.しかし、少数の人々を除いて、私の評判は少し良くなるかもしれませんが、それは実際には私にとってまったく良くありません.その後、どんなに理屈が通っていても、どんなに良い投資方針や株を売買しても、それを実践して具体的な取引をしなければ意味がないことを知りました。
自分で行動する絶好の機会
1930年の春、私は上司を変えました。この件は、その後に起こったさまざまなことを説明し、投資方針を形成し、私の将来の行動を導くためだけに言及されています.その時、地域の代理店が私にオファーを持ちかけました.22歳で、その時と場所で抵抗するのは困難でした.その上、彼らが私に依頼しようとしていたことは、前述の銀行の投資銀行部門での統計学者としての私の不十分な経験に比べて非常に魅力的でした.彼らは私に特定の役割を割り当てませんでした。銘柄ごとの特徴から、特に売買に適していると思われる銘柄を自由に見つけ出し、その結論をレポートに書いて会社の営業担当者に送信し、参考にしてもらうことができます。顧客がお金のビジネスを作ることができる製品を促進します。
この仕事は、繁栄はすぐそこまで来ているというフーバー大統領の有名な声明の直後に行われました。会社の何人かのパートナーは個人的にそれを信じていました。1929 年の金融危機により、会社の総従業員数は 125 人から 75 人に減少しました。私が入れば76人目だと言われました。私は彼らが強気だったのと同じくらい弱気でした。弱気相場にはまだ長い道のりがあると確信しています。私は彼らにそこに行くことができると言いましたが、条件があります。彼らが私の仕事の質に満足していなければ、いつでも私を解雇することができますが、金融市場の状況が悪く、再びスタッフを解雇しなければならない場合、私の後輩の資格を理由に私を先に行かせてはなりません。彼らはこの条件に同意します。
不幸と幸運は依存している
これほど優れた上司は他にいません。その後の 8 か月間、私は人生で最も貴重な企業教育の経験の 1 つを経験しました。いち早く情報に触れ、次々と実物を目の当たりにし、投資業界のあってはならないことを知りました。1930 年が展開し、株価が一見際限なく下落し続けたとき、私の雇用主は不安定な立場に置かれました。1930 年のクリスマスの直前、大惨事の経済を生き延びた私たちは悲劇的な光景を目の当たりにしました。キャッシュ フローの失敗により、会社全体がサンフランシスコ証券取引所での取引を停止されたのです。
同僚の目には悪いニュースだったのが、私の人生で最も幸運ではないにしても、非常に幸運なキャリア開発ポイントであることが判明しました。しばらくの間、私は自分のビジネスを始め、クライアントに手数料を請求し、ブームが再び訪れたときに彼らの投資業務を管理するという漠然とした計画を立てていました.当時、誰もその用語を使用していなかったので、私は意図的に投資カウンセラー (または投資アドバイザー) の活動を斜めに説明しています。しかし、1931 年 1 月の荒涼とした時代、金融業界のほぼ全員が貯金をしていた時代に、私が証券業界で見つけることができた唯一の仕事は純粋に事務職であり、私にはあまり興味がありませんでした。状況を把握した後、私が考えていた新しいビジネスを開始するには今が適切な時期であることに気付きました。理由は 2 つあります。1つは、米国がこれまでに経験したことのない深刻な空売り市場が約2年間続いた後、ほとんどの人が確立された証券会社との関係に不満を持っており、私のような若者が投資問題に対処するための根本的に異なるアプローチを主張するのを喜んで聞いているということです.さらに、経済がどん底にあった1932年には、多くの重要な起業家が何もすることがなかったので、彼らは時々何人かの人に会いました。通常、私は秘書を追い越すことはありません。私のキャリアの中で、私が今日も扱っている家族の投資業務が典型的な例である非常に重要なクライアントがありました。数年後、彼は私が訪問した日、彼は紙のスポーツセクションを読み終えたばかりで、ほとんどすることがなかったと私に言いました.それで、秘書が私の名前と私の目的を彼に告げたとき、彼は心の中で考えました：この若者の言うことを聞いてください。彼は告白した: あなたが約 1 年後に私に会いに来たら、あなたは間違いなく私のオフィスに入ることはできません.
基礎を築く
このように、私は数年間、オーバーヘッドが非常に少ない小さなオフィスで一生懸命働きました。オフィスには窓がなく、2 つの壁として機能するガラスのパーティションだけであり、床全体のスペースは机と私の椅子ともう 1 つの椅子を詰め込むのに十分な大きさです。これに、大家さんの秘書兼受付係が提供する無料の市内通話と、妥当な量の秘書の仕事を加えると、請求額は月 25 ドルになります。その他の費用には、文房具、郵便料金、およびたまにしかかけられない長距離電話が含まれていました。私が今も持っている台帳から、1932 年に新しい事業を始めるのがいかに困難であったかが分かります。非常に長時間働いた後、これらの諸経費を差し引いた後の、その年の月あたりの平均純利益は 2 でした。99ドル。1933 年はまだ大変でしたが、私は少し良くなり、余剰を 1000% 近く増やして、月平均 29 ドル強にまで増やしました。たぶん私は、通りで新聞を売っている新聞配達員と同じくらいのお金を稼ぐことができるでしょう。しかし、それらの年月のおかげで、私にはその後の日々があり、間違いなく私の人生で最も有益な 2 年間でした。彼らのおかげで、1935 年までに、非常に忠実な顧客を持つ非常に収益性の高いビジネスになる基盤を築くことができました。こう言えばいいのですが、好機を待つのではなく、自分の明るい気持ちで起業を考えました。実際、私が自分のビジネスを始めるきっかけとなったのは、見つけた唯一の仕事への関心の欠如でした。